我们的中国水泥指数在过去六个月中上涨了超过54%(超出恒生中国企业指数表现21个百分点)。我们认为股价已经远超过孱弱的基本面。我们覆盖的水泥股的当前市净率1.6倍,对应吨内涵价值525元,较过去两年平均值分别高出78%和36%。从风险回报的角度看,潜在的投资机会已经不具吸引力。我们预计我们覆盖的6家水泥公司2015年盈利将同比下滑8.3%,因此无法支撑股价反弹。
短期需求改善,但已充分体现在股价中,且不可持续。
我们认为,当前通过房地产松绑、放松流动性和加快基础设施投资进行的“需求创造”是不可持续的。我们预计2015/16年水泥需求同比增速分别为0%和2.5%。但是,我们认为这样的需求创造是不可持续的,且面临很大的下行风险。我们预计中国的水泥需求从2017年开始减少(同比-3%)。我们重新强调,行业的长期发展驱动力是行业整合与产能收缩,而非需求增长。
行业整合将减速,价格协同变得无效。
由于需求成为中国水泥行业变化最显著的因素,我们认为在过去10年中起主导作用的供给价格弹性将让位于需求因素。不过,由于需求增长在长期来看将比较疲弱,我们认为价格协同效果将越发削弱。我们注意到,水泥行业公司对行业的看法悲观程度减轻,从而导致并购市场上要价和出价之间的差距扩大,不利于行业整合的进行。
金隅股份(H)评级“买入”,下调海螺水泥(A,H)、和华新水泥(A)。
我们对金隅股份H给予“买入”评级。将海螺水泥(A+H)和华新水泥(A)的评级下调至“卖出”。我们认为金隅股份将受益于京津冀一体化、国企改革,管理层变动和工业用地转性。
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